哪种投资更好：是估值相对适中的大型成熟科技集团，还是估值高达预期营收数百倍、尚未证明自身实力的初创公司？在中国人工智能领域，许多投资者选择了后者。
在香港上市的中国人工智能初创公司智谱(Knowledge Atlas Technology)的股价今年已上涨四倍多，市值近3000亿港元，合380亿美元。Minimax集团的股价也上涨了一倍多。与此同时，阿里巴巴(Alibaba)和腾讯(Tencent)这两家本土科技巨头，尽管其人工智能平台的用户参与度创下历史新高，但股价却低于年初水平。
这看起来似乎有悖常理。诚然，人工智能初创公司是对潜在突破性技术的纯粹押注：智谱最近发布了其新的旗舰模型GLM-5，该公司称其在某些功能上接近Anthropic的Claude Opus 4.5。同样不可否认的是，大型成熟平台对人工智能基础设施的大量投资可能会在产生回报之前挤压其当前的利润率。
但它们仍然拥有各自的优势。阿里巴巴和腾讯在其云、广告、电商和社交平台中嵌入了大型语言模型，其股价已经反映了核心业务增长放缓。例如，腾讯目前的预期市盈率为15倍，比三年前人工智能浪潮兴起前的水平低了三分之一以上，这为若其盈利低于预期或人工智能赚钱慢于预期提供了缓冲。
与此同时，这两家公司仍然深深扎根于中国的数字经济。阿里巴巴庞大的电商和云网络能够产生持续的收入和稳定的现金流。百度(Baidu)的搜索业务长期以来一直为其人工智能投资提供资金。无论人工智能能否立即带来利润增长，它们的核心业务都提供了缓冲，而这些缓冲是新兴人工智能企业所缺乏的。
这意味着，即使广告定价、交易量或云使用量方面只有小幅增长，在阿里巴巴或腾讯这样的规模下也能转化为可观的利润增长。然而，新兴人工智能企业仍然需要证明它们的技术能够转化为实际收益。它们的估值基于能够快速获取客户以及持续获得资金以支持模型开发和覆盖计算成本的假设。
这一切是否意味着巨头们会向这些挑战者丢失阵地？更有可能的是，投资者越来越愿意在具有潜在突破性的技术上承担风险，即使盈利前景渺茫。稀缺性加剧了这种效应。大多数全球知名的人工智能开发商都未上市，因此，少数上市的中国人工智能模型开发商已成为公开市场投资者进行此类投资的难得机会。
Lex专栏是由FT评论员联合撰写的短评，对全球经济与商业进行精辟分析
译者/何黎